【摘要】新質生產力與新型工業化一脈相承，密不可分。發展新質生產力是推動高質量發展的內在要求和重要著力點，新型工業化是發展新質生產力的主陣地，是建設制造強國的必由之路。加快提升服務新質生產力和新型工業化的能力與水平，已經成為中國資本市場進一步全面深化改革的重要內容。資本市場應更好發揮資源優化配置與價值發現功能，分擔創新風險，為科技創新提供持續穩定的資金支持，并進一步增強自身制度對新質生產力的包容性和適應性，強化自身在推動新型工業化中的擔當作為。
【關鍵詞】資本市場 全面深化改革 新質生產力 新型工業化
【中圖分類號】F832.5/F124 【文獻標識碼】A
【DOI】10.16619/j.cnki.rmltxsqy.2025.08.007
【作者簡介】譚小芬，北京航空航天大學經濟管理學院教授、博導。研究方向為國際金融市場、跨境資本流動、匯率市場變化、金融風險。主要著作有《金融學前沿文獻導讀》（主編）、《國際大宗商品定價權的金融視角分析及我國的對策研究》、《貨幣政策與非金融企業杠桿率研究》（合著）、《通貨膨脹目標制、貨幣政策規則與匯率》等。
引言
當前，新一輪科技革命和產業變革深入推進，圍繞工業化布局與先進制造技術的競爭持續加劇，中國亦處于新舊動能轉換、產業轉型升級的關鍵時期。以高質量發展推進中國式現代化，亟需以培育和發展新質生產力為內在要求和重要著力點，并在此基礎上加快推進新型工業化進程。
新質生產力與新型工業化都是在新一輪科技革命和產業變革中出現的新范疇，二者相互影響、相互依存。[1]一方面，新質生產力是新型工業化的重要動力。具體而言，新質生產力通過技術創新、科技賦能和數字化轉型等方式重構生產要素組合方式（例如，運用人工智能替代低階勞動、以工業互聯網優化企業資源配置等），以信息化帶動工業化，也就是以新質生產力促進新型工業化發展。[2]另一方面，新型工業化是發展新質生產力的重要載體與應用場景。[3]黨的二十屆三中全會提出，要“加快推進新型工業化，培育壯大先進制造業集群，推動制造業高端化、智能化、綠色化發展”，相關探索與實踐有助于推動生產函數中創新、數據、綠色等新型要素權重的提升，為新質生產力的核心技術突破提供重要著力點。
新質生產力與新型工業化均以科技創新為核心動力，而科技創新耗時長、風險大，需要長期穩定的資金支持，因此資金融通十分關鍵。此外，新型工業化的推進還伴隨著工業設備的大規模更新，這使得相關資金需求迅速攀升。2024年3月國務院印發《推動大規模設備更新和消費品以舊換新的行動方案》，要求推動與落實工業領域大規模設備更新以促進制造業高端化、智能化、綠色化發展，并明確提出，到2027年工業領域設備投資規模較2023年增長25%以上。據工業和信息化部估計，預計2025～2027年工業領域在建和年內開工項目將拉動投資超過11萬億元。[4]
面對新質生產力與新型工業化發展資金需求持續增長的形勢，作為重要主體的科技創新型企業（以下簡稱“科創企業”）發展始終存在融資難、融資慢等痛點。國內金融市場長期以間接融資為主，據中國人民銀行統計，2024年中國社會融資規模增量32.26萬億元，其中過半數由新增人民幣貸款構成（17.05萬億元），企業債券凈融資和非金融企業境內股票融資新增規模僅分別為1.91萬億元和0.29萬億元。[5]然而，科創企業具有研發投入多、資金需求大、收益不確定性高、抵押資產少等特征，很難通過間接融資獲取足額資金。相比之下，資本市場直接融資中的股權融資不會增加企業債務負擔，且股票市場投資者對高風險、高收益的追求與科創企業的運營模式也較為契合。因此，推進新質生產力與新型工業化的發展，資本市場大有可為。具體而言，健全的資本市場體系能夠吸引更多投資者，并通過私募股權投資（PE）和創業投資（VC）等多元化直接融資渠道，運用市場力量而非單純利用政策引導資本要素流向科技創新領域，在培育新質生產力的同時促進全產業的轉型升級，為實現新型工業化打下堅實基礎。
資本市場服務新質生產力與新型工業化的現狀
世界經濟發展歷程表明，資本市場是大國經濟崛起的重要支撐。[6]隨著新質生產力向縱深發展和新型工業化的持續推進，資本市場發揮的作用愈發重要；反過來，新質生產力和新型工業化也逐漸成為資本市場高質量發展的關鍵著力點。[7]作為暢通“資本-科技”“資本-產業”“科技-產業”影響鏈條的關鍵樞紐，資本市場無論是在服務新質生產力與新型工業化方面，還是在促進新質生產力與新型工業化之間的契合互動方面，均需要發揮更大的作用。
資本市場亟需以新質生產力和新型工業化為重要方向進一步全面深化改革。2024年以來，中國資本市場進一步全面深化改革的積極信號持續釋放，資本市場的監管理念與生態環境正在發生深刻變化。[8]2024年4月《國務院關于加強監管防范風險推動資本市場高質量發展的若干意見》（即新“國九條”）提出，要“以強監管、防風險、促高質量發展為主線，以完善資本市場基礎制度為重點，更好發揮資本市場功能作用”。[9]2024年7月黨的二十屆三中全會提出，要“健全投資和融資相協調的資本市場功能，防風險、強監管，促進資本市場健康穩定發展”。[10]同年12月召開的中央經濟工作會議提出，要“深化資本市場投融資綜合改革，打通中長期資金入市卡點堵點，增強資本市場制度的包容性、適應性”。[11]2025年3月中國證監會進一步強調，要“以深化投融資綜合改革為牽引，全面啟動實施新一輪資本市場改革，推動各項改革舉措平穩落地，取得可感可及的改革成果”。[12]以上方針政策不僅表明新一輪資本市場改革的必要性與緊迫性，還將投融資綜合改革置于核心位置。
深化投融資綜合改革的重點在于提高資本市場服務實體經濟的能力和效率，融資端要完善直接融資體系，投資端要提振各類投資者的信心與熱情。[13]隨著中國經濟發展模式向發展新質生產力轉換并向推進新型工業化邁進，無論是從科技創新主體的融資需求和困境角度來看，還是從中國資本市場與西方成熟資本市場在服務科技創新方面的差距來看，資本市場都需要承擔更加重要的責任。
新質生產力板塊的上市公司大多屬于技術密集型和資金密集型企業，呈現低負債、高成長特征。此外，科創企業細分賽道多元且各自具備特有優勢，例如，人工智能產業研發強度大、生物技術和新能源產業成長性優勢明顯、新材料產業戰略性和先導性強、高端制造業經營資產周轉率高等。以上優勢有助于從投融資兩端活躍、壯大資本市場，從投資端來看，科創企業的優勢有助于促進廣大投資者特別是專業機構投資者加大持倉力度，為資本市場注入新動能，進一步活躍、壯大資本市場；從融資端來看，資本市場以支持優質科創企業為重點服務新質生產力，有助于增強資本市場制度包容性和適應性，提升資本市場服務實體經濟的能力。
新質生產力聚焦人工智能、生物技術、新能源、新材料、高端制造業等戰略性新興產業和未來產業，這些前沿產業發展前景廣闊，是推進新型工業化的重要著力點。工業不僅是服務實體經濟高質量發展的重中之重，與資本市場之間的聯系也十分緊密。就A股市場而言，據Wind統計，截至2025年3月21日，我國所有A股上市公司中工業企業數量占比超過七成，市值占比超過五成。[14]因此，新型工業化的推進有望為資本市場迎來新一輪上漲周期提供重要支撐。
資本市場對科技創新的支持力度持續提升。近年來，資本市場不斷強化支持新質生產力和服務新型工業化的擔當作為，逐步完善相關政策體系。2024年以來，國務院印發新“國九條”，配套中國證券監督管理委員會（簡稱中國證監會）《資本市場服務科技企業高水平發展的十六項措施》（簡稱“科技十六條”）、《關于深化科創板改革 服務科技創新和新質生產力發展的八條措施》（簡稱“科創板八條”）、《關于深化上市公司并購重組市場改革的意見》（簡稱“并購六條”）等措施，逐步形成以新“國九條”為主體，配套多項措施的“1＋N”政策體系。我國資本市場在科創企業股債融資、完善支持科技創新配套制度、完善發行承銷制度、提高科創企業并購重組便利度等方面持續推出新措施，優先支持開展關鍵核心技術攻關的科技型企業，對新產業新業態新技術的包容性、適應性明顯增強，促進金融資源向支持新質生產力和服務新型工業化領域集聚。在此基礎上，2025年2月中國證監會發布《關于資本市場做好金融“五篇大文章”的實施意見》，針對資本市場服務科技型企業的各個環節提出具體舉措，進一步將此前發行上市、并購重組、私募股權創投基金和債券融資等方面行之有效的改革措施制度化，同時緊跟國內外科技發展新形勢新要求推出新的改革措施，助力資本市場更加精準高效支持科技創新。
在以上政策“組合拳”的作用下，我國股權融資和債券融資持續向科創企業傾斜。股權融資方面，據Wind統計，2024年我國共有102家上市公司在科創板、創業板、北交所首次公開發行（IPO）上市，實現股權融資662.80億元，其中IPO家數占比約78%，融資金額占比約63%；另據中國證監會披露，上述各板塊新上市公司中高新技術企業占比均超過9成。債券融資方面，中國證券業協會披露數據顯示，2024年券商承銷科技創新公司債券539只（同比增長約61%），累計融資6136.86億元（同比增長約68%）。
結合現實來看，資本市場通過直接融資為科創企業擴展業務規模、推進技術創新提供的支持力度明顯加大。例如，與低空經濟產業鏈相關的低空基礎設施建設、低空飛行器制造、低空運營服務、低空飛行保障等多家企業已在A股市場上市并實現快速發展。截至2024年3月21日收盤，70只納入Wind統計口徑的低空經濟概念股總市值約1.28萬億元，較去年同期上漲約18%。
資本市場能夠通過雙向激勵機制支持新質生產力與新型工業化。資本市場既能激發新質生產力企業的創新活力，提升其運營效率，加速創新要素的培育進程，為新質生產力發展提供更加有力的支撐；又能通過資源優化配置，激勵創新要素向新型工業化重點領域集聚，促進新質生產力與新型工業化之間的契合互動。《中國上市公司2022年發展統計報告》《中國上市公司2023年發展統計報告》相關數據顯示，2012～2023年A股市場上市公司研發投入規模擴大了7.4倍，上市公司研發投入占全國研發總投入的比重實現“翻一番”，A股市場對企業創新要素培育力度的正向激勵作用持續增強（見圖1）。創新要素向新型工業化領域集聚加速了高端制造業規模擴張步伐，據中國上市公司協會《中國上市公司高端制造業發展報告（2024）》披露，2019～2023年我國高端制造業上市公司資產總額穩步快速增長，5年復合增長率約17%。
資本市場服務新質生產力與新型工業化的機制與短板
厘清資本市場服務新質生產力與新型工業化的功能渠道，有助于精準把握資本市場全面深化改革的卡點與堵點，并進一步明確資本市場未來的主要改革方向。結合我國資本市場、新質生產力與新型工業化發展實際情況，資本市場促進新質生產力與新型工業化發展的主要機制包括資源配置、價值發現、風險保障和制度完善四個方面，且以上四個方面均面臨一些現實問題，存在短板與不足。
資源配置渠道。新質生產力的發展需要新型生產關系與之相適應，探索并構建與新質生產力相適應的生產關系，可以為新型工業化的穩步推進營造優良環境。新型生產關系的形成離不開先進優質生產要素的順暢流動，這就需要進一步深化金融體制改革，尤其是發揮資本市場直接融資的重要作用。據中國上市公司協會披露，2024年前三季度創業板、科創板和北交所企業研發投入持續加大，研發經費投入強度分別為4.74%、9.94%、4.73%，[15]明顯高于中國主要企業的平均水平，[16]資本市場在資源配置方面的優勢已經開始顯現。
資本市場對資源配置的優化大體包括兩個方面：資源匹配和資源整合。從資源匹配來看，資本市場能夠為上市企業提供高效的資源對接服務，通過價格信號精準匹配創新要素在不同時間上、空間內和在企業發展不同生命周期的資金需求，進而引導各類資源要素向科技創新集聚。中長期股權、中長期債券、創業投資等工具對科創企業短期出現的經營虧損與波動具有一定容忍度，這增加了資金供應與科創企業發展周期的匹配度。良好的資源匹配有助于暢通“科技-產業-金融”良性循環，支持新質生產力與新型工業化。從資源整合來看，借助資本市場平臺，上市科創企業能夠通過戰略合作、并購重組等形式，整合產業鏈、供應鏈、創新鏈、資金鏈和人才鏈，促進市場、技術、人才等優質資源的優化配置，提升行業集中度與競爭力，助力形成良好的科技創新生態系統。
當前資源配置渠道的卡點和堵點包括以下幾個方面。第一，中國金融體系以間接融資為主，直接融資占比偏低，對科創企業的支持力度有待加強。根據人民銀行2024年社會融資規模存量統計數據報告顯示，2024年底社會融資規模存量為408.34萬億元，其中對實體經濟發放的人民幣貸款余額為252.53萬億元，占比約62%；而企業債券余額和非金融企業境內股票余額僅分別為32.30萬億元和11.72萬億元，合計占比不到11%。[17]
第二，股權投資機構“耐心”不足。[18]與國外成熟資本市場相比，中國股權投資起步較晚，投資理念成熟度相對不足，投資機構傾向于追求短期利益并盡早退出，在投資策略上一般傾向于投資處于成長期和成熟期的企業，對于“投早投小”積極性不高。2024年三季度末保險公司、社?；?、企業年金、基金和基金管理公司（含公募基金和基金專戶）這四類主要的中長期資金持股市值僅約占A股總市值的5%，[19]遠不及海外成熟資本市場高于20%的水平，[20]中長期資金對創新資本形成、新質生產力和新型工業化發展的支持力度亟待加大。此外，國資背景資金在股權投資基金募資來源中占比偏高也是影響股權投資機構“耐心”的重要原因。清科研究中心《2024年中國股權投資市場研究報告》顯示，2024年中國股權投資市場全部參投機構中，國資背景投資機構總投資金額占比高達57.1%，10億元以上規模創業投資基金中由國資背景管理人管理的人民幣基金規模超過70%。[21]不同于民間資金，國有資產存在保值增值的剛性約束，具有天然的避險屬性，在投資決策方面受到返投比例限制，因而難以像民間資金那樣機動靈活，在“投早投小”方面往往顧慮重重，這在很大程度上阻礙了資本長期穩健投資“耐心”的養成。
價值發現渠道。資本市場具有獨特的價值發現功能，能夠對科技創新成果的價值進行合理評估。通過市場化的價格機制，資本市場能夠圍繞企業的整體投資價值形成綜合價格信號，促進創新成果的價值顯性化，進而形成市場對科創企業的技術潛力、商業模式、盈利能力與發展前景的預期。對于具備良好發展預期的科創企業，資本市場的價值發現功能能夠通過市場化定價機制精準評估科技創新成果的產業化潛力，借助股債、并購重組及股權激勵等多元化工具，動態反映人才、技術、數據等新質生產力要素的組合效益，進而引導資源向新質生產力集中，推動創新成果向新質生產力轉化，并通過產業鏈整合和現代化產業體系重構，為新型工業化提供持續動能。例如，隨著深度求索（DeepSeek）的橫空出世，未來人工智能（AI）的估值溢價將更多反映市場對算法效率而非算法數量的預期，這意味著在資本市場中那些技術創新純度更高、算力泡沫化程度更小的人工智能企業將受到更多青睞，而這些更加優質的人工智能企業將有利于新質生產力與新型工業化的提質增效。
資本市場在發揮價值發現渠道作用的過程中，存在以下卡點和堵點：一是價值難以被發現，即知識產權存在“評估難”問題；二是善于發現價值的主體相對不足，即專業機構投資者占比不高。
知識產權評估方面，科創企業的核心資產主要是人才和知識產權等無形資產，知識產權的客觀評估是體現科創企業價值的關鍵環節。然而，長期以來，知識產權評估和交易市場尚不成熟，這給知識產權質押融資帶來不小的阻礙。目前中國缺乏專門從事知識產權評估的專業機構，市場上知識產權評估仍然依賴第三方機構出具的結果，評估標準不統一且評估結果缺乏廣泛認同。這不僅會導致現有金融體系很難對知識產權的質押融資提供足夠支持，增加了科創企業間接融資的難度，還會影響科創企業資產價值的界定，降低科創企業借助資本市場募集資金的合理性和可行性。這一系列問題可能會削弱資本市場的價值發現功能，降低科創企業的吸引力，進而制約資本市場通過直接融資對科創企業的支持力度。
投資者結構方面，與個人投資者相比，機構投資者一般具備專業的研究團隊和豐富的投資經驗，具有資金實力厚、專業素質高、信息處理速度快、投資分析能力和風險承受能力強等特點，在開展長期投資與價值投資方面具有明顯優勢，能夠助力優質科創企業的價值發現并更好支持創新企業發展。然而，A股市場專業機構投資者持股市值占比明顯低于海外成熟資本市場相關占比。2021～2023年A股專業市場機構投資者持股市值占比在20%左右徘徊，而美國股市這一比例常年維持在60%左右。[22]此外，近年來不少A股市場機構投資者呈現忽視基本面、熱衷投機和“追漲殺跌”的散戶化特征，這可能會進一步導致A股市場價值發現聚焦失真。[23]
風險分擔渠道。科創企業特別是處于初創期的科創企業經營風險偏高，未來發展不確定性較大。資本市場能夠通過提供多元化風險分擔機制，降低科創企業投資風險，激勵資金流向支持科技創新的相關領域，為科技創新與產業轉化提供保障，促進新質生產力和新型工業化發展。對科創企業而言，資本市場分擔創新風險的主要形式包括風險分散、風險定價、風險對沖、政策助力與投資退出。風險分散是指PE／VC能夠通過投資多個創新項目形成組合，分散創新投資風險；風險定價是指風險較高的科創企業能夠通過支付更高融資成本（例如，高收益債）吸引風險偏好匹配的投資者；風險對沖是指科創企業利用金融衍生品對沖科技創新或產業轉型所需原材料價格波動風險（例如，芯片制造商通過提前買入工業硅期貨進行套期保值，保障研發投入穩定性）；政策助力是指政府通過設立專項市場（例如，科創板和北交所）、國家融資擔?；鸬确绞教岣邔苿撈髽I風險分擔與補償力度；投資退出是指投資機構出于資本增值或止損的目的，通過IPO、股權轉讓、回購、并購等手段從科創項目中回收資本?？偠灾晟频耐顺鰴C制和通暢的退出渠道對于充分發揮資本市場風險分擔作用意義重大。
風險分擔渠道的短板主要包括兩個方面。其一，股權投資退出機制不成熟、退出渠道不順暢。中國股權投資基金的退出常年高度依賴IPO上市，其他退出手段發展相對滯后。盡管近年來中國股權投資機構積極尋求多元化退出途徑，股權轉讓、回購退出案例數量快速增長，但是自2023年8月中國證監會提出“階段性收緊IPO節奏”和2024年新“國九條”進一步提高IPO上市準入門檻以后，IPO出現階段性收緊，通過IPO退出的機構數量明顯下降，收獲的發行賬面價值更是幾近減半，股權投資退出壓力不降反升。清科研究中心數據表明，2024年股權轉讓和回購退出案例數為2083筆，較上年增長33%，自2018年以來案例數首次超越IPO退出案例數（1333筆）；同期投資機構通過IPO退出機構數下降31%，收獲發行賬面價值驟減51%。受IPO退出通道收緊影響，處于退出期和延長期的股權投資基金數量居高不下，2024年底共計2.96萬只，基金規模16.29萬億元，超過處于投資期基金數量（2.75萬只）和規模（10.62萬億元），資金退出需求明顯大于投資需求。退出積壓“堰塞湖”不僅使股權投資資金流動性大規模受限，還加劇了市場避險情緒，削弱股權投資基金對戰略性新興產業和科創企業的支持作用。
其二，資本市場違法違規現象屢禁不絕，投資者合法權益保護面臨挑戰。“投資者是市場之本，保護投資者合法權益是證券監管的首要任務”，[24]在資本市場發展中處于核心地位，有效保障投資者合法權益是資本市場發揮風險分擔機制的重要前提。然而，近年來資本市場違法違規行為屢禁不止，自金融監管貫徹落實“長牙帶刺、有棱有角”和證券違法犯罪活動“零容忍”要求以來，查處眾多違法違規典型案例。國浩金融證券合規業務委員會暨法律研究中心對中國證監會和36家地方證監局官方公開信息進行整理后發現，2024年證券監管部門針對市場違法違規行為共作出行政處罰決定539件，與2023年數量持平并遠大于2022年的384件，案件主要涉及信息披露違法（219件）、內幕交易（111件）和市場操縱（38件）。[25]資本市場違法違規行為嚴重損害投資者和交易者利益，擾亂市場秩序，不利于資本市場的平穩運行與風險分擔機制發揮。
制度完善渠道。資本市場基礎制度體系建設涵蓋證券發行上市、信息披露、登記結算、交易、退出、投資者保護等方面的內容，旨在增強多層次市場體系包容性、投融資發展協同性、監管執法的有效性和市場基礎制度的適配性。從服務新質生產力和新型工業化角度來看，完善資本市場基礎制度體系，有助于增強資本市場對科技創新的包容性與適應性，進而充分發揮資本市場功能，引導更多資源要素向新質生產力集聚，更好服務制造強國建設與新型工業化。
結合現實來看，服務新質生產力與新型工業化是監管層堅持深化關鍵制度改革的重要內容。資本市場“1＋N”制度體系的逐步完善有助于深化多層次、多主體、多領域等立體化資本市場制度改革，也有助于增強資本市場對新產業新業態新技術的包容性，推動科技創新、綠色發展、國有資產和國企（簡稱“國資國企”）改革等國家戰略實施，促進新質生產力發展。對此，中國證券監督管理委員會主席吳清強調，“未來將繼續遵循法治化市場化方向全面深化改革，以支持優質創新企業為重點，深化資本市場投融資綜合改革，破解制約市場功能發揮的重點難點問題，進一步增強資本市場制度競爭力，更好服務新產業新技術新業態，有效促進新質生產力的發展”。[26]
現階段資本市場基礎制度體系建設仍然存在短板，包括以下幾方面：盡管在資本市場“1＋N”政策體系多項措施加速落地的帶動下，資本市場進一步全面深化改革初見成效，但是在政策協調、配套措施、監督機制等方面仍有不小提升空間。政策協調方面，資本市場多項改革舉措的相繼出臺與落地加劇了不同制度之間關聯的復雜性，制度體系的銜接與協調將是未來提升資本市場改革質效的重難點，包括投資端改革與融資端之間的協調、提升市場活力與強化市場監管之間的協調、推動市場短期調整與長期穩定之間的協調、為科創企業提供融資便利與提升科創企業總體質量之間的協調等。配套措施方面，隨著改革措施相繼落地，一些措施仍然缺少嚴謹、完備、切實可行的配套法律制度與管理條例，這可能會降低改革的實際效果。監督機制方面，現階段資本市場深化改革各項措施在實際落地過程中的監督機制仍不夠健全。例如，在A股市場全面實行注冊制過程中，科創企業上市仍然缺乏有效監督，長期資金比重不高、中介機構督導不力、低質企業“帶病闖關”、科技股估值定價泡沫甚至違規減持套現等問題依舊存在。
資本市場服務新質生產力與新型工業化的實施路徑
加大對耐心資本的培育力度。作為追求長期投資、價值投資和穩健投資的資本，耐心資本是發展新質生產力進而推進新型工業化的重要助力。從行動路徑上看，壯大耐心資本可以從激活存量與擴大增量兩個方面開展。
激活存量方面，要重點將國資背景資金培育為耐心資本?？紤]到具有天然避險屬性的國資背景資金占比偏高是影響資本“耐心”養成的重要因素，要健全國有資本績效評價制度。尤其是對于投資風險偏高的科技創新領域，更要著力完善符合行業特點和發展規律的管理體制和盡職合規責任豁免機制，在放寬規模限制、提高出資比例、注重整體業績、完善長周期考核、明確盡職免責容錯條件等方面為國資背景資金提供足夠的政策支持。同時，相關部委要進一步加強資金與創新創業項目的對接機制，為投資機構推薦優質且符合戰略導向的科創項目，鼓勵國資背景股權投資基金“投早、投小、投長期、投硬科技”，擺脫“不會投、不敢投、怕投錯”的困境，使其發揮長期耐心資本作用。
擴大增量方面，應考慮通過輸入“新鮮血液”培育新型耐心資本。要積極響應中央金融辦、中國證監會等六部委聯合印發的《關于推動中長期資金入市工作的實施方案》要求，加大商業保險資金、社會保障基金、基本養老保險基金和企（職）業年金、銀行理財、信托資金等中長期資金入市力度，并通過完善相關投資管理機制、改善投資運作水平、降低綜合費率等方式保持中長期資金入市穩定性與連貫性。其中，對于各類保險資金，監管部門應積極論證并著力提升保險資金投資科技創新類創業投資基金集中度的比例上限，更好引導保險資金加大在科技創新領域的配置力度。對于銀行理財和信托資金，金融監管部門應適當允許資產管理機構在投資一些優質創業投資基金時，不被視作一層資產管理產品，避免其受到“資管新規”中關于資產管理產品向下投資規定的約束。政府引導基金、產業基金也要發揮更大的示范作用，突出政策導向功能，引導各類中長期資金流向關鍵技術領域。此外，還要抓好《外國投資者對上市公司戰略投資管理辦法》的落實，放寬科技創新領域外資準入限制，引導優質中長期外資來華展業。
增強資本市場對科技創新的包容性與適配性。資本市場在服務科技創新方面具有天然且獨特的優勢，因此要積極融入科技創新新型舉國體制，切實推動“科技十六條”“科創板八條”等落實落地，多措并舉提升資本市場對科技創新、綠色發展和傳統產業轉型升級的服務能力。結合當前資本市場服務新質生產力與新型工業化的現狀與問題，需要重點從以下方面尋求提升。
一是從上市準入端為科創企業提供更多便利。針對科創企業準入問題，中國證監會明確表示，“堅持有效市場和有為政府相結合，聚焦科技創新活躍、體現新質生產力方向的領域，用好‘綠色通道’、未盈利企業上市等制度，穩妥實施科創板第五套上市標準等更具包容性的發行上市制度，更精準支持優質科技企業發行上市”。[27]對科創屬性強、市場潛力大但是尚未盈利的新質生產力企業而言，資本市場的支持尤為關鍵。為更好支持科創企業上市，須緊密圍繞“科技十六條”提及的相關舉措進行提升。在融資“綠色通道”構建方面，要采取多項措施實現對優質未盈利科創企業的精準識別，手段包括但不限于完善上市“預溝通”機制、審核過程中積極尋求行業相關部門意見、完善未盈利企業持續經營能力評價體系，等等。在統籌資本市場各板塊功能方面，隨著全面注冊制改革的落地，要進一步明確主板、創業板、科創板、北交所、新三板在支持科創企業方面的差異化定位，可以考慮根據各類科創企業在不同板塊實際上市情況，對各板塊上市要求（包括財務指標要求、發行上市條件、行業屬性、審核時限等）進行動態調整，實現板塊錯位發展，提升資本市場支持科創企業發展的效率。
二是以債券市場“科技板”為科創企業注入新動能。為響應《國務院辦公廳關于做好金融“五篇大文章”的指導意見》提出的“發展科技創新債券”“完善科技創新債券發行管理機制，鼓勵通過創設信用保護工具、擔保等方式提供增信支持”，[28]要積極促進債市“科技板”的推進步伐，著力完善相關制度設計。為此，要借助債市“科技板”，鼓勵金融機構、科創企業和私募股權投資機構等主體發行科技創新債券和綠色債券。同時考慮到債券市場風險偏好偏低，要對處于初創、成長期企業的債券發行予以額外支持，例如，信用評級機構可以考慮將“科技創新競爭力”納入科創企業主體及債項評價體系，為初期盈利偏弱但是具有發展潛力的科創企業提高舉債融資的可能性。此外，要鼓勵處于成長期和成熟期的科創企業發行中長期債券，彌補當前已發行科創債期限偏短、其與相對偏長的科技創新研發周期存在錯配的問題。
三是優化科技創新和技術改造再貸款政策?？萍紕撔潞图夹g改造再貸款設立時間尚短，在支持科創企業方面仍有不小提升空間。要從提額度、降成本、提效率、擴大覆蓋面角度出發，改良科技創新和技術改造再貸款政策要素。提額度要做到擴大再貸款總體規模；降成本要做到降低中國人民銀行對商業銀行提供的再貸款資金利率，并通過財政貼息手段切實降低企業獲取資金的成本；提效率要做到優化再貸款政策流程，提高政策實施的效率和便利度；擴大覆蓋面要做到通過加強對銀行的政策激勵，擴大再貸款支持范圍。
四是切實解決知識產權“評估難”問題。首先，要完善知識產權質押融資相關法律法規與政策。中國目前尚未制定統一的知識產權融資法律法規，而是在《中華人民共和國民法典》《中華人民共和國證券法》《中華人民共和國專利法實施細則》《中華人民共和國商標法實施條例》《中華人民共和國科學技術進步法》《中華人民共和國資產評估法》等一系列法律法規中規定了知識產權質押融資的相關事宜。為此，要通過完善立法對知識產權評估、質押登記、公示、質權實現等流程與實際操作細節進行詳細規定，排除實操中可能出現的爭議與糾紛；此外還可以考慮將諸如地理標志、植物新品種等新型知識產權納入完善立法選項。其次，針對知識產權評估機構水平參差不齊問題，政府要發揮更大的作用，一方面，要緊密結合中國資產評估協會發布的《資產評估執業準則——知識產權》，著力規范知識產權評估執業行為，保證知識產權評估總體質量；另一方面，政府部門可以考慮為知識產權評估提供數據、模型和系統支持，并在各地持續探索多元化“政-銀-企”三方合作的知識產權評估與質押融資體系，例如，上海市浦東新區推出的“銀行＋政府擔保＋專利權反擔保”模式，切實推動“知產”轉化為“資產”，有效助力了新質生產力的培育與新型工業化的推進。
完善股權投資科技創新項目退出機制。受IPO階段性收緊以及其他退出渠道發展相對滯后影響，中國股權投資基金面臨極大的市場壓力，影響資金支持新質生產力與新型工業化的熱情。為此，不僅要加強對科創企業上市的支持力度，還需要重點布局其他具有發展潛力的退出渠道。在政策推動和市場需求作用下，私募股權二級市場基金（S基金）與并購重組市場快速活躍，有望成為未來解決股權投資退出問題的重要途徑。
一方面，要加速布局S基金，擴充股權轉讓退出途徑。S基金作為專門向投資者收購其他私募基金份額的私募基金產品，是私募基金二級市場的重要參與者。2021年以來，隨著中國各地政府積極推進S基金交易平臺落地，中國S基金市場快速擴展。地方國資主導設立S基金，通過區域性股權交易平臺實現份額轉讓，有助于解決存量基金的退出難題。未來S基金有潛力成為股權投資基金的重要退出途徑。2025年1月《國務院辦公廳關于促進政府投資基金高質量發展的指導意見》明確提出，“鼓勵發展S基金”，中國證監會也表示，要“支持私募股權二級市場基金（S基金）和并購基金發展等，進一步暢通多元化退出渠道，促進‘募投管退’良性循環”。[29]
為進一步發揮S基金在解決股權投資退出問題方面的作用，要針對現階段S基金發展的卡點與堵點設計策略路徑：首先，要完善私募股權二級市場估值標準，以方便交易雙方對回報率等關鍵數據迅速達成共識，這對于新質生產力領域的成長期標的而言尤為重要。因為買賣雙方對成長期標的估值定價方面的分歧可能會更大，這極易導致交易受阻。統一的估值定價標準有助于提高交易成功率，加快股權投資退出效率。其次，要建立S基金交易匹配機制，根據買方實際情況與偏好為其匹配合適的S基金產品，解決當前S基金散點化和偶發性交易占比較高、交易持續性不足的問題。最后，考慮到S基金產品買方以國資背景資金為主，要著力解決因各地國資基金投資考核標準差異引發的協調問題，同時推動各地放寬國有資產保值增值考核標準，減輕國資對“入手”S基金的顧慮。[30]
另一方面，要加大資源整合力度，推動科創企業并購重組。隨著并購重組機制的不斷優化，未來股權投資基金通過并購退出有望成為主流，并成為解決資金“退出難”的關鍵途徑。證監會在“科技十六條”“科創板八條”“并購六條”明確定調，要推動科技型企業高效實施并購重組，并強調，“下一步將持續深化并購重組市場化改革，多措并舉活躍并購重組市場”“更好服務高水平科技自立自強和現代化產業體系建設等重大國家戰略，助力新質生產力發展”。[31]并購重組不僅能夠擴展科技創新項目的退出機制，還能激活資本與技術的融合效率，促進產業鏈上下游聯動創新。為擴展科創企業的并購重組業務，要圍繞優化并購重組政策環境展開，具體內容包括：要推動并購重組小額快速審批機制，設立專門通道，提高審批效率，降低并購時間成本；鼓勵科技型頭部或行業龍頭企業通過吸收合并整合產業鏈，并對并購重組后企業加強整合指導，確保創新要素以及人員、文化、管理的有機融合，確保實現并購預期目標，切實提升新質生產力與新型工業化企業的競爭力；適當提高輕資產科創企業并購重組包容性，在重組審核階段可以考慮適當放寬對輕資產科創企業的重組估值、業績承諾、同業競爭和關聯交易等事項的評估標準，并引入股份、現金、定向可轉債等多元化并購重組支付方式，充分釋放“硬科技”上市公司并購熱情；采用市場化與強監管相結合的模式推動并購重組高質量發展，一方面，要鼓勵上市公司進行市場化并購，減少非市場化干預，另一方面，對于盲目跨界、蹭熱點式重組炒作股價、財務造假等并購亂象，要通過加強監管嚴厲打擊，促進上市公司并購重組健康發展。
持續完善資本市場基礎制度體系。資本市場基礎制度體系的持續完善，有助于激發資本市場參與主體的創新活力，更好服務新質生產力和新型工業化，進而推動資本市場高質量發展。中國證監會表示，“2025年，證監會將堅持服務實體經濟，支持新質生產力發展。持續完善資本市場基礎制度體系，推動股票發行注冊制走深走實，夯實市場穩定發展的制度基礎，牢牢守住不發生系統性風險的底線”。[32]為此，完善資本市場基礎制度體系需要重點加強以下幾個方面的工作。
第一，夯實制度基礎以增強市場的內在穩定性。資本市場的內在穩健性是市場健康發展的重要標志與前提，穩定運行的市場有助于弱化投機行為，對促進長期投資和價值投資至關重要。資本市場的內在穩定性體現在市場結構、市場機制、市場價格與參與主體行為能夠自行實現平穩運行，既不需要頻繁的臨時性政策干預來維持穩定，也不會輕易出現極端波動。因此，基礎制度的優化與完善對于增強市場的內在穩定性極為關鍵。在注冊制全面實行與資本市場“1＋N”政策體系加速落地的背景下，應進一步完善相關配套制度與監管安排，投資端要改善投資者結構，同時加強投資者適當性管理，切實保護投資者合法權益；融資端要提升上市科創企業的科技創新能力與公司治理水平，切實提升上市科創企業的整體質量與投資價值；交易端要不斷豐富適合中長期投資的產品與工具供給，積極引導證券公司、基金公司支持科技創新，充分發揮私募股權創投基金、債券市場、期貨市場和海外市場對科創企業和戰略性新型產業的支持作用，助力新質生產力與新型工業化。
第二，筑牢科技創新的“安全之基”。首先，要持續加強資本市場法治建設，以資本市場新“國九條”和“1＋N”政策體系為基礎，落實中國證監會《關于加強證券公司和公募基金監管加快推進建設一流投資銀行和投資機構的意見（試行）》《關于嚴把發行上市準入關從源頭上提高上市公司質量的意見（試行）》等配套文件，加大科創企業發行上市全鏈條各環節監管力度，切實推進依法治市。其次，要建立健全資本市場風險預警與處置機制，防范化解科技領域重大風險，警惕并整治偽創新、亂創新與過度金融化亂象，引導資源真正向新質生產力與新型工業化領域集聚。再次，要切實維護廣大投資者的根本利益，要建立健全風險投資機制，完善央地合作增信、知識產權抵押與信用保護工具相關制度，為投資者分擔風險；同時，要從嚴打擊證券違法犯罪行為，針對此類行為給投資者帶來的損失，進一步強化賠償救濟機制，切實維護廣大投資者，特別是中小投資者的合法權益。最后，要堅持以強監管、強執法和強監督維護資本市場“三公”秩序，同時注重資本市場監管與激發資本市場活力之間的權衡，此外還要完善立體式、多維度監管體系，加強監管的跨部門、跨區域、跨層級業務協同，同時鼓勵新聞媒體與社會公眾積極參與監督。
第三，以制度創新促進新質生產力發展。首先，國資國企應積極通過制度創新成為服務新質生產力發展的重要力量。當前國資背景資金仍然是中國資本市場投資端的主力，而國資背景資金在投資策略制定、證券交易、資產管理與投資退出的各環節都有可能囿于市值考核等制度約束，難以發揮其真正作用，例如，前述國資背景資金在培育耐心資本與S基金交易中遭遇的困境。因此，國資國企應順應科技創新的快速發展與資本市場全面深化改革的推進步伐，針對可能會阻礙、拖慢服務新質生產力與新型工業化的原有制度安排，積極尋求調整與放寬。國資國企還要主動求變，深化企業內部市場化經營機制改革，對標世界領先企業，提升核心競爭力，積極通過制度創新提質增效以促進新質生產力。其次，要建立健全創新體制機制，具體包括資產結構優化、科創資源整合、新興與未來產業培育、尋求境外上市融資等方面內容，并以此激發科創企業創新的積極性，提升企業自主創新能力與價值創造能力，實現新型舉國體制與市場化機制的有機融合，助力發展新質生產力與建設現代化產業體系。
（本文系國家社會科學基金重大項目“負利率時代金融系統性風險的識別和防范研究”和中國博士后科學基金第75批面上資助項目的階段性成果，項目編號分別為：20&ZD101、2024M754046；北京航空航天大學經濟管理學院博士后研究員殷高峰對本文亦有貢獻）
注釋
[1]黃群慧：《新質生產力與新型工業化》，《中國社會科學》，2024年第6期。
[2]郭晗、侯雪花：《數字新質生產力推動新型工業化：內在機理與策略選擇》，《改革》，2025年第2期。
[3][26]吳清：《充分發揮資本市場功能 更好服務新型工業化》，《新型工業化》，2025年第2期。
[4]《國務院新聞辦就加大助企幫扶力度有關情況舉行發布會》，2024年10月14日，https://www.gov.cn/lianbo/fabu/202410/content_6981039.htm。
[5]《2024年社會融資規模增量統計數據報告》，2025年1月14日，http://www.pbc.gov.cn/diaochatongjisi/116219/116225/5565439/index.html。
[6]M. Obstfeld, "The Global Capital Market: Benefactor or Menace," Journal of Economic Perspectives, 1998, 12(4).
[7]何誠穎、耿曉旭、劉新文：《以新質生產力為引擎推動資本市場高質量發展》，《金融市場研究》，2025年第3期。
[8]張勤峰、昝秀麗：《代表委員建言資本市場發展念好“穩”字訣》，《中國證券報》，2025年3月5日，第A01版。
[9]《國務院關于加強監管防范風險推動資本市場高質量發展的若干意見》，2024年4月12日，https://www.gov.cn/zhengce/content/202404/content_6944877.htm。
[10]《中共中央關于進一步全面深化改革 推進中國式現代化的決定》，2024年7月21日，https://www.gov.cn/zhengce/202407/content_6963770.htm。
[11]《中央經濟工作會議在北京舉行 習近平發表重要講話》，2024年12月12日，https://www.gov.cn/yaowen/liebiao/202412/content_6992258.htm。
[12]《證監會黨委傳達學習習近平總書記重要講話精神和全國兩會精神》，2025年3月11日，http://www.csrc.gov.cn/csrc/c100028/c7543648/content.shtml。
[13]趙展慧：《全面提升資本市場服務實體經濟能力》，《人民日報》，2025年2月17日，第18版。
[14]據Wind統計，2025年3月21日A股上市公司（排除無市值樣本）共5400家。本文將Wind一級行業分類中歸屬于“工業”門類或者證監會行業分類中歸屬于“制造業”門類的上市公司，認定為工業企業，該分類方法與吳清（2025）截至2024年底的統計結果相差不大（文獻名稱見注釋[3]）。
[15]根據國家統計局的定義，企業研發經費投入強度是指企業研發經費與營業收入之比，其中研發經費是指報告期為實施研發活動而實際發生的全部經費支出。參考：《什么是研究與試驗發展（R&D）經費及投入強度》，2025年3月21日，https://www.stats.gov.cn/zs/tjws/tjzb/202301/t20230101_1903948.html。
[16]根據中國企業聯合會、中國企業家協會聯合發布的2024中國企業500強榜單，2024中國企業500強研發經費投入總額占其營業收入總額的1.90%。
[17]中國人民銀行：《2024年社會融資規模存量統計數據報告》，2025年1月14日，http://www.pbc.gov.cn/diaochatongjisi/116219/116225/5565443/index.html。
[18]如無特殊說明，本文的股權投資機構指代早期投資機構、私募股權投資機構和創業投資機構。
[19]基于Wind統計數據測算得到。
[20]《證監會有關負責人就活躍資本市場、 提振投資者信心答記者問》，2023年8月18日，http://www.csrc.gov.cn/csrc/c100028/c7426770/content.shtml。
[21]根據清科研究中心的定義，具有國資背景的情形包括國資控股、國資實際控制和國資參股。另外，統計數據中的人民幣基金不包含工商幣種為人民幣的合格境外有限合伙人（QFLP）基金。
[22]"2024 Capital Markets Fact Book", July 2024, https://www.sifma.org/wp-content/uploads/2023/07/2024-SIFMA-Capital-Markets-Factbook.pdf；上海證券交易所統計數據顯示（經Wind整理），2021～2023年A股市場專業機構投資者持股市值占比分別為19.14%、21.69%和20.55%。另據美國證券業和金融市場協會（SIMFA）披露數據，2021～2023年美國股市專業機構投資者持股市值占比分別為60.4%、59.1%和59.3%。
[23]周科競：《不提倡機構投資者當“快槍手”》，《北京商報》，2023年11月8日，第6版。
[24]《證監會召開投資者座談會》，2025年2月8日，http://www.csrc.gov.cn/csrc/c100028/c7537694/content.shtml。
[25]國浩金融證券合規業務委員會暨法律研究中心：《證券行政處罰2024年度綜述》，2025年1月20日，https://www.grandall.com.cn/ghsd/info.aspx?itemid=30432。
[27][29]《吳清主席在十四屆全國人大三次會議經濟主題記者會上答記者問》，2025年3月6日，http://www.csrc.gov.cn/csrc/c106311/c7542779/content.shtml。
[28]《國務院辦公廳關于做好金融“五篇大文章”的指導意見》，2025年3月5日，https://www.gov.cn/zhengce/zhengceku/202503/content_7010605.htm。
[30]一些地區已經開始放寬國資背景資金的相關考核機制，例如，2024年7月底，廣東省通過《廣東省科技創新條例》并明確提出，在國有天使投資基金、創業投資基金的考核中，“不以國有資本保值增值作為主要考核指標”。
[31]《對十四屆全國人大二次會議第3472號建議的答復》，2025年2月28日，http://www.csrc.gov.cn/csrc/c101983/c7541682/content.shtml。
[32]《中國證監會2024年法治政府建設情況》，2025年3月21日，http://www.csrc.gov.cn/csrc/c100028/c7546094/content.shtml。
Enhancing Capital Market Services for New Quality Productivity and New Industrialization
Tan Xiaofen
Abstract: The new quality productive forces and new industrialization are closely linked and inseparable. Developing new quality productive forces is an inherent requirement and key focus for promoting high-quality development, while new industrialization is the main battlefield for developing new quality productive forces and an essential path for building a strong manufacturing nation. Accelerating the enhancement of the ability and level to serve new quality productive forces and new industrialization has become an important aspect of further deepening comprehensive reforms in China's capital markets. Capital markets should better fulfill their role in optimizing resource allocation and value discovery, sharing innovation risks, providing continuous and stable financial support for technological innovation, enhancing the inclusiveness and adaptability of capital market systems to new quality productive forces, and further strengthening their role in driving new industrialization.
Keywords: capital markets, comprehensively deepening reforms, new quality productivity, new industrialization
